8月20日上午10點27分，格隆匯官方微博貼了一張資料圖《2019年那些破產的首富們》，4個小時後，這張圖就被刪掉了。

《2019年那些破產的首富們》列舉了10名不同省份不同行業首富的現狀，包括山西海鑫鋼鐵的李兆會、河北卓達集團的楊卓舒、山西美錦能源的姚俊良、重慶力帆股份的尹明善、寧波銀億集團的熊續強等等，他們都具有明顯的共性：

1、此前出身主要包括房地產、汽車、鋼鐵、建築、肥料等強週期行業；

2、大部分在過去5年經歷過轉型、擴張或者併購；

3、他們的問題在2019年反而更嚴峻了，而且集中爆發於資金鍊這一端。

不過該圖被刪前，依然有些人有幸看到了這張圖片，排名第一的評論是：

為什麼2014年以後，首富們都開始出事了？

那些破產的首富們

2014年是一個微妙的年份。

比如《2019年那些破產的首富們》第一位的海鑫鋼鐵李兆會，他的傳奇人生猶如坐過山車，跌宕起伏。

李兆會的父親李海倉早在1987年就集資40萬元創立海鑫前身的洗煤焦化廠，到2002年海鑫集團已經成為山西省第二大鋼鐵公司和最大的民企。但是在2003年1月22日上午，世界變了顏色，當時年僅47歲的李海倉被童年好友馮引亮在辦公室用土槍殺害，而馮引亮隨即在原地飲彈自盡。

事後媒體解讀，馮引亮在當地經營一家造紙廠，效益很好，一度也是當地首富。但是在90年代後期，當地開始治理小造紙廠的汙染問題，馮的造紙廠也被關閉，他一直希望把造紙廠土地轉給海鑫，都被拒絕。

當時在澳洲留學的李兆會臨危受命，回國接手海鑫，幸好當時國內鋼鐵行業景氣度一路向上，李兆會也順勢做了一些產能整合和改造。2004年，海鑫總產值達到70億元，還被評為全國民企納稅第一。

但是業內公認的是，

這位年輕的首富其實喜歡的不是鋼鐵行業，而是資本運作。

從2008年開始，李兆會開始常駐北京，當年他最有名的一筆投資是透過海鑫實業以6。1億元受讓了民生銀行1。61億股股權，僅這一筆就獲利超過20億元。

憑藉這幾項投資收益，2008年，27歲的李兆會以125億元身家成為山西首富。當然，最讓李兆會出名的，還是2010年他與影視明星車曉的世紀婚禮，僅婚車就出動了200多輛。

但是一年多以後，雙方就離婚了。同年，整個鋼鐵行業也開始走上了下坡路，2012年，大中型鋼鐵企業整體利潤首次出現了負值（虧損137億元），中小民營鋼鐵企業更是哀鴻遍野。

在李兆會轉型資本運作的

5年

後，

2014年3月19日

，海鑫鋼鐵因為資金鍊斷裂、債務危機、拖欠工資等系列危機，最終全面停產。2017年12月，李兆會因為美錦能源集團追償權糾紛一案，被上海法院限制出境。2018年11月，因欠款5000餘萬元，太原市中級人民法院公佈了一批失信被執行人名單，李兆會名列其上。

經法院一再確認，昔日的山西首富，其名下已經沒有可供執行財產。

2019年7月6日，石家莊市裕華區人民檢察院依法對河北卓達集團實際控制人楊卓舒批准逮捕，涉嫌非法吸取公眾存款。——楊卓舒也是河北首富。

而媒體早在2014年就開始陸續爆料卓達集團接受公眾投資，年化收益率動輒20-30%。這裡的種類繁多，比如卓達太陽城理財專案，四年後返還本金，並得一套與本金同等價值的住宅；而卓達新材理財專案，根據投入本金的多少，年化收益率也從20%到30%多不等。［2］

這個龐氏騙局撐了

5年

，終於撐不下去了。

無獨有偶的是，日後嚇得股民花容失色的“康氏雙熊”——康美藥業、康得新，它們的蛻變之年，也是在

2014年

。

兩者都有明顯的財務造假跡象，而且爆雷的突破口都在貨幣資產的神秘消失，康美是299億現金“消失”無法償還到期債務，康得新則是122億資金“向上歸集”餘額歸零。

從造假的細項來看，康美藥業的應收賬款保持在一個穩定的比例，但存貨佔比在不斷提升，最後也成為其財務問題的明顯突破口；康得新恰恰與之相反，存貨的佔比比較穩定，但是應收佔款的佔比在2014年有了明顯提升。——有意思的是，兩者（康美的存貨週轉、康得新的應收週轉）都是在

2014年

出現的暴漲。

這裡甚至可以清晰看出，雖然“康氏雙熊”造假的手段、指標、路徑、主業範圍都完全不一致，但是在週轉天數的前後跳升幅度、時點（

2014年中

）和節奏，幾乎都一模一樣，簡直是一對難兄難弟。

康美的馬興田，也是普寧首富。或者說，每一個爆雷的上市公司，其控制人在當地，都能算的上富豪。

所以，讀者的問題可能來了，為什麼都在

2014年

？

2014年發生了什麼

曾經有人調侃，2008年以來，幾乎每一年都是中國經濟最困難的一年。

但是在專業宏觀研究者眼裡，過去十年裡，中國經濟尤其是微觀企業主體而言，最困難的年份只有兩個：

2014年，以及剛剛過去的2018年。

當然，這是違反大眾常識的，中國GDP增速的快速回落是從2008年開始的，從2007年的14。2%斷崖式跌到9。7%，一度反彈到2010年的10。6%，後面開始了（2011-2019）8年以來的持續降速期，直至今年上半年的6。3%。

2014年的GDP為7。3%，不高不低，較前一年的增速跌幅也僅為-0。5個百分點，遠比不上2011/12年的-1。1/-1。6個百分點。——怎麼看都算不上最慘的一年。

但是實際情況比冷冰冰的數字更復雜一些，中國1991年以來的GDP增速，僅在1999年一度觸及7。7%的歷史低位。2013年GDP增速為7。8%，2014年7。3%的GDP則是第一次跌破了這一個心理預期位，俗稱“破前低”。

這在股市裡是一個非常危險的訊號，說明基本面可能發生了巨大的變化。

偏微觀層面的資料則顯示的更為清晰，比如M1，它裡面最大的變動量是企業存款：2014年1月，國內M1增速跌至1。2%的近30年曆史新低，這個極值直到2019年1月才被打破，當時M1的增速只有0。4%。

這裡反映的是在當年，微觀企業的當期利潤以及新增現金流已經接近於枯竭的狀態。

再比如經濟核心的房地產板塊，2014年2月開始，地產新開工面積出現了同比-29。6%的斷崖式下跌，這個跌幅是1992年以來的新低。更為罕見的是，2014-2015年整整兩年，地產新開工、竣工和銷售面積增速都一直在水面以下的負增長，其中銷售面積也是一直拖到2015年6月因為股市大漲的特殊情況才提前回暖（回到0軸以上）。

作為國內經濟火車頭的地產板塊，在如此長的週期裡持續低迷，也是中國經濟過去40年曆史上絕無僅有的新情況。萬科總裁鬱亮甚至在

2014年

專門撰文指出“樓市已進入白銀時代”，並間接導致萬科丟掉了行業銷售第一的地位，公司股價也受到壓制，最終引發了“萬寶大戰”。

還有許多微觀資料不再一一放上，但是結論是一致的：2014年是地產熄火、週期沉淪、企業現金流枯竭、全行業盈利能力回落的慘淡之年。

如果用更通俗的案例來類比的話，這裡其實有點像15年6月的第一輪股災：最開始從5000點到4000點的回撥並沒有讓大家傷筋動骨，因為大家手裡都有足夠的浮盈；真正讓大家覺得疼、消滅一批財富的，是從4000點開始往3000點回落的過程，因為這裡由於槓桿的存在，開始觸及一部分人的持倉成本線了。

類似的，8%以上的GDP回頭看可能是“非常態”（潛在經濟增長率以上），是積累紅利的一次性釋放，大家的感觸並不會特別難受，只是覺得“這個時期遍地黃金，怎麼幹都能賺錢”。但是2014年的GDP真正意義上跌破8%（跌破4000點）以後，一部分人和企業開始發覺“賺錢沒那麼容易了”。

因此許多企業、上市公司、乃至首富，都在2014年前後碰到困難，就顯得沒那麼難理解了：覆巢之下，安有完卵。

但還有一個問題是：為什麼2015年的股災，把許多經驗豐富的老手甚至專業投資者都摺進去了？

許多人的答案是：其實之前我已經“逃離火場”了，但是看到救市後，我又返回來加倉甚至加槓桿抄底了，最後虧的血本無歸。

準備好了麼，我們接下來要補上最重要的一塊拼圖了。

轉型之殤

京東早中期推出的一項服務，曾給自己搶來了非常多的忠誠客戶。

那時，3C產品價格還不會像現在這樣活動期前後上躥下跳，一旦降價那就是真降價了。行為金融學裡有一個經典理論叫

拒絕悔恨，

在B2C網站上購物也有類似的情況：“人們發現之前買入的商品大幅降價所帶來的懊悔感”，甚至會遠超“購買這件商品本身所帶來的滿足感”。

京東為此推出了無門檻保價政策，一旦購買3C商品後一段時間內降價，使用者可以享受差價補還。這項政策非常受歡迎，為3C出身的京東立下汗馬功勞。——許多人評論說，其實他們不差這麼百來塊小錢，主要是咽不下那口氣，降個50塊有時一天的好心情都沒了。

其實不只是B2C網站購物，投資股票、甚至運作上市公司，也有類似的“拒絕悔恨”心理陷阱。

1）如果你和券商老營業部的老總交流，他可能會告訴你，許多賬戶會變成殭屍賬戶，大跌後再也沒有交易，是因為散戶們經常會說一句話：“我現在割肉不甘心，咽不下這口氣，這個股票之前可是值30塊啊，回來我就賣了。”2015年股災之後，許多賬戶其實之前都是有大幅浮盈的，如果及時收手，依然可以保住一部分盈利退出市場。但是“這個賬戶從100萬做到400萬，再回撤到200萬中間產生的不甘心和懊悔感”，衝昏了許多人的頭腦，反而誘惑他們再去博一把。——也是前面提到的，老手被摺進去的原因。

2）上市公司也是如此，一個公司的市值一度達到高位後，後面有明顯回落，也會讓實控人的心態發生變化，特別不甘心自己賬面上的身價大幅縮水。尤其是靠併購、講故事或者控盤做到一定市值的則更為明顯，對於他們而言，把公司市值做回前高的壓力極大，但是做不到前高的話，許多問題都很難得到徹底解決。

沒有人會甘心煮熟的鴨子會飛走，高位的股價會回落，這裡承受了2014年以來宏觀環境壓力的一小部分上市公司往往選擇了兩條路：

1、開始財務造假維持資料體面：

正如康美、康得新那樣；

2、開始走併購轉型之路維持市值：

正如前面提到的絕大部分首富一樣。

如果從這個角度來回顧的話，海鑫的李兆會是這一輪轉型之殤的起點，也是

預兆

。海鑫鋼鐵處於強週期行業，它提前於整個經濟週期數年，從2008年開始承受嚴重的下行壓力，也推動李兆會這個前山西首富轉型至資本運作領域，但是一旦投資出現了問題，加上原有主業的現金流斷裂，最後只能訇然倒下。

海鑫的轉型起於2008年，倒於

2014

年，時隔5年，但是更多的案例，則是起於

2014-2015

年，倒於

2019

年，同樣時隔

5年

。

比如華誼兄弟於2014年開始引入對賭協議模式，2015年開始以文化產業的名義拿地並開始做多元化投資，包括以10。5億元控股成立100天的東陽美拉/7。56億元收購成立僅1天的東陽浩瀚等等。直到今年王氏兄弟開始賣出收藏品籌錢；

比如龐大集團在2015年提出“汽車超市”的新模式，更是在年報裡直言“依靠單純的汽車銷售已經很難盈利，經銷商紛紛轉變觀念、轉型升級，積極拓展生存空間，謀求利潤的多元化。”2019年，龐大集團付不起9。85億的到期債券，並因欠款1700萬元被經銷商被經銷商提起重整申請；

而大名鼎鼎的樂視網，也是在2015年4月，開始釋出它的樂視超級手機系列，開始從智慧電視領域介入資本消耗更大、競爭更為激烈的智慧手機紅海，隨後於2016年4月開始宣佈造車。最後的結局大家都非常清楚，賈躍亭長期滯留國外，孫宏斌一度接盤然後又果斷止損。

這樣的案例數不勝數，從2015年上市後宣佈多元化的暴風集團、2016年轉型直播然後一年虧掉17個億的大智慧、2016年重組後轉型遊戲領域的愷英網路、2015年轉讓股權的博信股份、2015年收購哈薩克DGT開始轉型天然氣的華信股份、2014年以來一直追求多元化的精工集團、2015年大幅溢價收購關聯方控股的樂福地的千山藥機、2015年開始四年易主三次的步森股份、2014年開始大手筆海外收購三大產業五大行業並進的三胞集團、等等。

2019年爆雷的每10個上市公司裡，大概有7個是在2014-2016年做過類似轉型、併購、重組的相關方案，並最終由於這些極度佔用現金流但又無法產生足夠利潤的方案，毫無懸念地爆雷了。

而實際情況甚至比大家看到的還要嚴峻一些：許多公司，原本市值50億，花了10億真金白銀併購一個標的，市值一度漲到100億，但是現在市值跌回30億。此時運氣不好的實控人，實質上已經成為“負翁”，身價徹底歸0。反而是那個被收購公司的大股東，拿著10個億真金白銀，到處遊山玩水去了。

再比如一些公司還做了1：2槓桿的員工持股計劃，劣後的資金成本一般是8-10%，也就是說股價一年不漲，就要付出16-20%的利息費用，三年不漲就是50%的本金拿出去付利息。2015-2018年隨便一個大跌，就把這種結構化產品打穿了。

這也是許多上市公司連幾百萬現金都掏不出來的原因，公司沒有錢，高管沒有錢，員工呢？也沒有錢。

這就是首富們的消亡之謎：在真正意義上的經濟下行週期來臨之際，並沒有選擇收縮戰線，而是為了維持財富和市值，選擇了飲鴆止渴的造假或者是現金流和股價要求極高的轉型，最後被一一打爆，分文不剩。

而這裡的共性在於：2014年的起點，以及5年的極限維持週期。

這也是上交所在8月23日急急忙忙出來喊《有些上市公司業績波動不宜泛化為“白馬股”爆雷》，但是一上來就承認“當前宏觀經濟增速放緩，有些上市公司業績波動，甚至出現經營困難，是經濟發展的自然規律”這一點的原因。

那麼問題來了，

2014年

以後的GDP，反彈了麼？或者說，經濟已經徹底觸底了麼？

當你想明白了這一點，再結合前面的5年極限維持週期，你就會對於未來個股“爆雷”的持續性和範圍，有一個比較清晰的認知了——在經濟正式觸底前很可能不會大量縮減。

這樣的大環境下，一些人去追捧茅臺，並不是沒有理由的。

包括近期為什麼ETF和指數化投資更深入人心、資金為什麼向頭部私募集中、量化策略重新被熱捧也是一種溢位型的表現了。

折翼的雛鷹

雛鷹農牧幾乎是能完美代言這一現象的典型案例。

董事長侯建芳三次高考落榜，從最辛苦的養雞開始起步，逐步越做越大，2004年開始養豬，逐漸形成了“公司+基地/合作方+農戶”的獨特模式，最後於2010年9月15日順利上市。

正如《中國養豬往事》［4］中提到的那樣，雛鷹農牧在資本市場裡赫赫有名，包括國學班的女講師做總裁、兒子侯亭閣全心撲在電子競技、豪擲上億入股沙縣小吃、轉型搞金融最後負債百億等等，都是新研究員必然要學習的八卦。

2014年

是上一輪豬週期的底部，當年全國出欄肉豬年度均價12。66元/公斤，年末一度跌破10元/公斤，當時養殖戶全年的平均虧損是158元/頭，年末這個極值一度達到400元/頭，遠遠打破之前2006年年均虧損22元/頭的歷史記錄。

雛鷹農牧當年也虧了1。84億元，是上市以來的第一次虧損。——聰慧的您，現在應該能想明白為什麼2014年是上一輪豬週期的底部，經濟週期在那呢。

侯建芳在這裡先做了一個許多爆雷上市公司都做過的舉動：逆勢擴張。在2010年的景氣期開始，雛鷹農牧投建了大量的豬舍，截至2014年末，雛鷹農牧的固定資產和在建工程已達41。8億元，佔到總資產的70%以上。後面又因為豬週期回落和資金鍊緊張，又要用17億元把這些豬舍賤賣。

只有高中學歷的侯建芳深深地感慨養豬的艱難，“家財萬貫，帶毛的不算”，這時創業板的大火讓他心動不已，恰好自己的兒子早在15歲就玩電競，多次在國內獲獎。

2014年

，侯建芳拿出1136萬元支援兒子侯閣亭創辦微客得科技，成為侯閣亭入主知名電競俱樂部OMG的第一桶金。

2016年，

雛鷹農牧又豪擲5億元，與WE俱樂部高管控制的上海競遠投資共同成立電競產業投資基金，其中雛鷹農牧認購額是對方的100倍。其他包括地產等多元化方向的累計投資也達到數十億元之巨。

從歷史的倒車鏡上看，雛鷹農牧退敗的結局幾乎是已經註定的，唯一可以慶幸的是，一起上路、全村吃飯的難兄難弟不只一個。

在經濟下行週期的多元佈局，必然帶來現金流的高度緊張，2018年11月18日，雛鷹農牧釋出公告，宣佈將以火腿、生態肉禮盒等償還公司債務的利息，就是大家戲稱的“欠債肉償”。

禍不單行的是，2019年1月30日，公司稱18年預計虧損29億元-33億元，原因是流動性緊張導致飼料供應不及時，生豬死亡率高於預期。假設每頭豬100公斤，以預虧的中位數31億元計算，大概要餓死280萬頭豬。——要知道雛鷹農牧2016&17年的出欄量也就是250萬頭，這是基本都死絕了。

2018年，雛鷹農牧虧損38。64億元，2019年上半年又虧15。18億元，這導致公司正式資不抵債，淨資產變為-4。45億元，實控人侯建芳所持公司40。2%股份全部被輪候凍結。

8月19日，深交所一紙終止上市的公告宣佈雛鷹農牧走到了資本之旅的終點，雛鷹農牧成為中弘股份之後“面值退市第二股”。公司最新股價僅為0。19元，總市值僅剩5。96億元。

更讓人唏噓的是，隨著這一輪豬週期的觸底反彈，除了雛鷹農牧以外的其他養豬企業，紛紛迎來了股價的新高。以溫氏股份為例，其市值已達到1950億元，頭均市值已達到萬元級別。

如果按照頭均市值5000元計算的話，雛鷹農牧單單2018年死掉的200多萬頭豬，大概值100億市值，甚至可能更高。

在雛鷹農牧開始醉心於網際網路和新興產業、把資金消耗在重投入的豬圈建設（並藉此騰挪資金）時，溫氏等其他養殖企業則把注意力集中在低消耗的育種和行業整合上，並儘量留存資金。以溫氏股份為例，2018年的經營性現金流為正的64。94億元，高於其43。78億元的經營利潤。——在這一輪豬週期的底部，已經開始有意識地儲備資金。

某種意義上說，一個企業在面對行業和經濟下行週期的決策，很大程度上決定了這個企業的命運。

筆者很喜歡講這個故事：

一個大佬邀請三個人來他在某高階公寓的頂樓平層做客，三個人在電梯裡無聊，一個人不停地原地跑，一個人不停地做俯臥撐，還有一個不停地用頭撞牆。

電梯到了頂樓後，大佬問他們怎麼上來的。他們一個說我跑上來的，一個說我做俯臥撐上來的，一個說我拿頭撞牆上來的。

大佬總結道：這部電梯就是中國騰飛的經濟，而那些原地跑、俯臥撐和撞牆的經驗，就是許多人的成功經驗總結。

從某種意義上來說，企業家的個人才華和決策，其實在一輪上行週期上並沒有那麼大的作用，更多的是大週期和大環境的配合。

但是在下行週期裡，

企業家要做的事情就只有一件，不要迷信自己的眼光和能力，而是力爭在下滑的電梯裡，保全自己（現金流），不要被震盪甩出了電梯間，外面可能是幾十層樓高的高空。

雛鷹農牧、以至於前面提到的那麼多企業、首富，都是這麼被甩出了電梯。

Cash is King，今年的A股，其實一直遵循著這個邏輯，只是體現出來的是白酒股、必須消費股、保險股等等。

政策的擾動

按理說寫到這裡，應該已經接近尾聲了，但是沒有。

“豬週期”在中國長期存在的原因在於，“中國的養豬業跟中國的證券市場一樣，散養戶太多，佔比接近50%。這些普通的農民家庭，並不懂高深的週期理論，只知道在肉價暴跌時殺豬拋售，在肉價大漲重新上馬。他們起早貪黑，淚水和汗水一樣多。”［4］

除了非瘟這個大家都充分討論的原因外，這一輪豬週期的底部之深、反彈之猛烈，還和政策的擾動有一定關係。另外，在論述完2014&2018年的宏觀環境後，您還可能會對這兩輪豬週期的底部為什麼會在2014&2018年時出現，有了新的認識。

2014年，

《畜禽規模養殖汙染防治條例》頒佈並實施；

2015年底，

農業部發布《關於促進南方水網地區生豬養殖佈局調整最佳化的指導意見》，要求對10幾個省市的生豬養殖業做出調整最佳化；

2016年12月，

要求在2017年底前，全國所有禁養區的豬場都要完成關閉或搬遷；

2017年

中央一號檔案再次提出：穩定生豬生產，最佳化生豬產區，引導產能向環境容量大的地區和玉米主產區轉移。

在“環保”攻堅戰的大背景下，南方各省市紛紛按照要求劃定禁養、限養區，養豬規模500頭以下的小養殖場原則上被要求全部“清拆”，一些縣市甚至出現“無豬縣”的規定，引得農業部不得不出來對一些地方過度劃定“禁養區”糾偏。

最後農村農業部在做調研時發現，生豬存欄量和能繁母豬數都出現了大幅的回落。又有一輪養殖戶，被傷透了心，像股市的殭屍賬戶那樣，徹底的離開了這個市場。

最近的幾次會議裡，明確提出要求各地立即取消超出法律法規的生豬禁養、限養規定，支援各地農戶自主養豬，取消生豬生產附屬設施用地15畝上限等禁令。——南豬北養政策實質性停止。

豬價上漲，這裡不能偏頗的指責政策是唯一主因，每一個接觸過農村土豬圈的人都知道，那有多髒多臭，環保的初衷其實是對的。

但把這裡的邏輯做了梳理之後，你會發現，從經濟下行週期、養殖戶的群體性、部分企業的投機性、政策的擾動，以及像非瘟那樣的意外性因素，所有的因素共同導致了這一困境。

這種現象不止出現在養殖這個行業，而是更為廣泛的存在，比如之前河北的煤改氣，這就是壓垮駱駝或者說首富的那幾根稻草。

尾聲

把這些線索拼在一起，你會發現，這就是2014年以來，上市公司為何頻頻爆雷、豬肉為何大漲等很多困難問題的一個解釋。

裡面的很多因素，都是緊密關聯的：

2014年、2018年、5年期限、股民與養殖戶的群體效應、拒絕悔恨、逆勢擴張的後果、現金流的關鍵性等等。

很多問題，如果掘地三尺，你會驚喜的發現，原來根源上是同一個問題，也是副標題“見微知豬（著）”想強調的。

很多讀者可能會問，這個時點，你為什麼寫這樣的一篇文章。

筆者想說：我對這片土地愛得深沉，這是真正意義上的一篇愛國文。因為它向我們證明了：

無論是那些眼睛赤紅的股民、起早貪黑的養殖戶，還是那些上市公司高管、身價億萬的首富，以至於宏觀政策，大家都在經濟週期的大浪裡起伏、疑惑、痛苦、抉擇，我們都是這個時代大浪下的小不點。

某種意義上，許多上市公司實控人在2014-16年做的舉動，和追漲殺跌的股民、高養低殺的養豬戶，沒有任何區別。

對於絕大部分人而言，時代或者說國運，是唯一能決定所有人命運走勢的力量，無論貴賤，即使首富也是如此，我們能依靠的只有這一艘大船，與之同生同死。——我們只能、也必須做一個愛國者。

還有，不要隨便逆勢。

所以，2020年，請對大家好一點。