文 | 楊萬里

“紅色星期二”來了。10月25日，滬深三大股指集體反彈，釀酒板塊盤中翻紅。

但對於水井坊的投資者來說，他們還在等待一波更大的行情。從2022年初至今，該公司累計跌幅超51%，跌幅位居釀酒行業第一。截至午間收盤，水井坊股價57。86元，總市值為282。6億元。

說起水井坊，它是一家有故事的企業。11年前，跨國巨頭帝亞吉歐帶著“希望”成為水井坊實控人。入主多年後，它的“國際化”、“高階化”戰略仍未取得明顯效果。

水井坊經歷了什麼？

雄心打造國際品牌，現實卻骨感

2011年，跨國公司帝亞吉歐正式成為水井坊的新實控人。

入主後，帝亞吉歐雄心勃勃實施國際化戰略，擬發展成國際品牌。

2011年，水井坊出口收入約為6841。85萬，佔當期營收比重為4。61%。2012年，出口收入提升至7350。89萬元，佔當期營收比重為4。49%。

在2012年年報中，水井坊提到，“公司實控人帝亞吉歐是一家全球性的現代跨國公司。。。必將為公司在國際市場銷售等方面帶來實質性的積極影響”。

理想很豐滿，現實卻很快潑了一盆冷水。

2013年，水井坊出口收入腰斬，僅為3573。79萬元。此後多年，該公司出口收入一直低於4100萬元，2020年甚至跌破900萬元關口。

2021年、2022年上半年，水井坊的出口收入分別為3393萬元、3053萬元，佔營收比重為0。73%和1。47%。對比看，在2011年、2012年期間，水井坊的出口收入超過6800萬元，佔營收比重超過4%。目前，無論是出口收入資料還是佔營收比重，均低於歷史高值階段。

今年7月份，在互動易上，有投資者公開提問水井坊的國外營收佔比低的原因。

水井坊坦誠表示，“白酒是具有強烈中國文化屬性的產品，白酒消費的主市場在中國。國外有很多烈性酒品牌，他們也有長時間的品牌培育史，短時間內改變國外消費者的口味難度非常大，國外白酒消費需花費長時間、投入較多資金培育才會起到效果，從投資的有效性上遠不及國內市場。。。。。”。

值得一提的是，美歐消費者喜歡喝的是威士忌、伏特加、啤酒等，白酒並不是主流社交酒品。從飲酒習慣看，水井坊出海面臨著一定的難度。

高營銷投入打造出“高階化”

帝亞吉歐實施國際化戰略的同時，也在推進公司高階化發展戰略。多年後再看，效果依然不明顯。

截至2022年上半年，高檔酒、中檔酒分別佔水井坊的營收比例為95。67%、2。95%。

賣“高檔酒”=高階酒企嗎？非也。現在，高階白酒行業已經呈現出強者恆強局面。

一組資料顯示，2020年，茅臺、五糧液、瀘州老窖三家酒企的品牌份額（銷售額口徑）為60%、31%、5%，合計佔比達96%。

有觀點認為，水井坊與飛天茅臺、普五以及國窖1573等高階品牌的差距在於“故事及文化”。

資料顯示，茅臺酒是中國醬香型白酒的鼻祖，且是世界三大蒸餾名酒之一；五糧液起於盛唐，得名於晚清，在九十年代末率先提價、擴產，採用OEM的模式快速實現全國化，成為酒業大王；瀘州老窖有“濃香鼻祖、酒中泰斗”的美譽，淵源始於明清36家古釀酒作坊，擁有始建於明萬曆年間的國寶窖池群，至今已使用440餘年。

高階酒講究的是“歷史”、“稀缺性”，在消費者眼中，茅臺、五糧液、瀘州老窖旗下產品更加被認可。

為了拓展出高階品牌市場，水井坊在營銷上大筆投入。

近五年（2018年至2022上半年），水井坊的銷售費用率一直高於26%，今年上半年銷售費用率達到33。54%。

再看同行公司，近五年，貴州茅臺的銷售費用率低於3。7%，五糧液的銷售費用率低於10。3%。瀘州老窖在2018-2019年銷售費用率較高，但從2020年開始快速下降，今年上半年銷售費用率為10。41%。

其它白酒品牌的情況是：山西汾酒的銷售費用率從2018年的17。34%下降至2021年的15。82%，今年上半年銷售費用率為12。64%；洋河股份的銷售費用率一直低於14%，今年上半年銷售費用率為7。86%；古井貢酒的銷售費用率一直保持在28%以上，今年上半年銷售費用率為28。83%；今世緣的銷售費用率一直低於18%，今年上半年銷售費用率為12%；酒鬼酒銷售費用率一直保持在23%以上，今年上半年銷售費用率為23。55%。

經過對比，今年上半年，水井坊的銷售費用率均高於同行酒企。有觀點評論道，水井坊“用超高的營銷費用砸出的市場”、“注重外包裝、忽略了酒體質量”。

從經營看，歷史上水井坊一度披星戴帽。2013年、2014年，水井坊分別虧損1。536億、4。028億。由於連續兩年虧損，2015年，該公司被*ST。

此後，在2015年至2019年，水井坊業績實現五年連續增長。2020年出現業績下滑後，2021年再次增長。進入2022年後，水井坊業績再次失速。今年上半年，該公司實現歸屬淨利潤3。697億，同比下降2%。

水井坊後市表現如何，我們將繼續保持關注！